核心要点：
事件
11 月新增社会融资规模 1.99 万亿，前值 0.91 万亿， 预期 2.17 万亿；新增人民币贷款 1.21 万亿，前值 0.62 万亿，预期 1.32 万亿； M2 同比增速为 12.4%， 前值 11.8%，预期 11.7%。
(相关资料图)
信托贷款表现抢眼，企业融资是拖累项
11 月社融表现较好的分项为信托贷款，当月新增规模为-365 亿，同比去年同期规模大幅增加 1825 亿。伴随金融系统过去几年的严监管，以信托为代表的非标资产规模急剧压缩， 但近期由于房地产“金融 16 条”面世， 信托贷款的境遇得到显著改善。近三个月信托贷款同比规模分别增加了 1907 亿、 1000 亿和 1825 亿。 另一方面，企业债券本月仅录得 596 亿， 同比去年少增 3410 亿，成为社融的主要拖累项。 客观上，当前经济下行压力较大，信用市场遇冷，同时，企业融资扩张需求较少，反而缩减开支，裁撤部门的案例近期屡见不鲜。主观上，由于近期银行固收理财产品净值大跌，导致大额赎回，又进一步使信用债市场承压，原本计划在此窗口期发债的企业也会选择延后或取消企业债发行，以期规避当下较高的融资成本。
企业与居民融资需求分化明显
11 月企业部门新增人民币贷款 8837 亿元，其中短期信贷规模为-241 亿元，中长期贷款规模为 7367 亿元。 预示着企业在中长期内可能需要补充资金用于扩产以及设备更新等生产活动， 这对于实体经济的修复以及预期的改善无疑是重大利好。 而居民端的信贷需求不容乐观，本月居民短期信贷规模录得 525 亿，中长期信贷规模录得 2103亿，较去年同期分别下降了 992 亿和 3718 亿，与住房按揭紧密相关的居民中长期贷款的大幅下滑尤其值得警惕。 我们判断未来居民融资需求的回暖可能要滞后于企业部门，判断的依据之一是企业预期改善到实际盈利改善，再到收入端的改善需要一定的传导时间。
M2 超预期， M2-M1 剪刀差走阔
11 月 M2 同比增速录得 12.4%， 较去年同期大幅上涨 3.9 个百分点。 M2-M1 剪刀差在逐渐走阔。 M2 同比的超预期上行可能与居民储蓄增加有关。 11 月居民新增人民币存款达到 2.25 万亿，是 2005 年以来有历史记录的同期最高值， 居民存款的高增与居民信贷的下降正好构成了一体两面。
风险提示
政策超预期； 疫情防控超预期。
