核心观点:
国家统计局12月15日公布11月经济数据。11月需求依旧偏弱，固定资产投资受地产投资拖累，剔除基数后延续下行趋势，地产销售、消费也进一步下滑。生产端，11月工业生产剔除基数后明显回落，就业形势也依旧严峻。总体而言，11月经济整体处于疲软的状态，地产与疫情的拖累可能仍是主要原因。近期防疫政策进一步优化、一系列地产支持政策相继落地，扩大内需战略纲要印发，其中期对经济的提振效果值得关注。
点评要点：
【资料图】
需求端：内需仍低迷，地产投资、消费拖累需求
11月固定资产投资增速延续了几个月来的下滑趋势，地产投资的持续下行仍是投资低迷的主要原因。基建投资的三年同比增速也较上月回落，仅制造业投资的复合增速仍保持较高水平。在地产投资下滑的同时，地产销售进一步恶化，社零同比增速也持续下滑。11月消费疲弱仍主要受地产后周期、场景消费低迷拖累。但值得注意的是，与10月类似，11月汽车消费增速进一步放缓，是社零同比增速较上月下滑的重要原因。
生产端：11月工业生产受多重因素影响回落
11月工业增加值同比增速为2.2%，较10月（5.0%）进一步下滑，剔除基数后也有明显下降。
出口交货值在上月短暂的反弹后再度下行，其三年同比增速达到6月趋势性下滑以来的新低，说明10月出口交货值的反弹或仅为阶段性波动，外需走弱的影响并没有改变。工业生产相关高频数据也有所走弱。
就业形势更加严峻，关注防疫优化与扩内需政策效果
11月公布的就业数据进一步恶化。城镇调查失业率5.7%（前值5.5%），31大中城市调查失业率进一步上升，青年群体的就业状况也仍然严峻。展望未来，在全球金融条件收紧，发达经济体经济整体放缓的背景下，提
振内需仍是我国稳定经济和就业的首要选择。
近期政策持续调整，部分政策调整的效果或已经有所显现。部分城市的地产销售、交运、物流的高频数据有所回暖。当然，也有一些地区因短期疫情的较快扩散引发居民的担忧，物流等高频数据重新走弱。总体而言，我们认为年内经济数据恐怕难以见到明显起色。
但是，从新加坡等一些国家的经验来看，如果不出现大范围的医疗资源挤兑和社会面的全面恐慌，疫情较快扩散引发的经济活动收缩可能仅仅持续数周时间，疫情感染的高峰可以与经济扩张同时出现。所以，从季度维度来看，随着稳增长政策的持续发力、防疫政策的进一步优化，中国的内需有望回升并对冲外部需求的下滑。从产出缺口的角度而言，不能排除四季度就是本轮中国经济底部的可能。
风险提示：经济、政策与预期不一致，国内外疫情恶化超预期、中美关系恶化超预期
