中顺洁柔(002511)
投资要点
(相关资料图)
中顺洁柔发布2022年股票期权与限制性股票激励计划草案：
2022年12月21日，公司公告计划授予权益总计4043万份，占总股本3.08%。其中计划授予股票期权合计1716.5万份，占总股本1.31%，行权价格9.48元/股；限制性股票2326.5万股，占总股本1.77%，授予价格6.32元/股。业绩考核目标为23/24/25年公司营业收入分别不低于100/110/121亿元，以22年营收一致预期95.38亿元计算，对应23-25年公司营收增速分别为+5%/+10%/+10%。
管理团队更迭完毕，推出股权激励激发内部活力
此次计划对包括公司董事、高级管理人员、及董事会认定应当激励的其他人员等共计694人进行激励，激励范围广且考核指标完成难度相对较低，有利于绑定核心团队利益，充分激发内部活力。此次激励计划的推出或也标志着公司管理团队有序更迭告一段落，新管理团队均在公司拥有多年从业经验，对行业理解深刻且对公司文化高度认同，看好公司新管理团队为公司战略及经营管理注入新能量，帮助公司重拾增长势头。
收入端阵痛后逐步回暖，盈利弹性随浆价回落有望打开
收入端：公司提价短期影响销量及坚持优化产品结构进行渠道调整，致使Q3收入端承压。Q3后行业普遍提价，消费者对价格敏感度减弱，叠加疫情下生活用纸需求量提升，因此我们判断提价对销量压制偏短期，后续有望逐步回暖。同时公司积极布局棉柔巾、湿厕纸、湿巾、卫生巾、厨房用纸等高毛利率品类，为公司收入增长提供新增长点。
利润端：此次激励计划总成本1.90亿元，23-26年分别摊销9957.35/6079.32/2513.82/464.20万元，短期影响公司业绩。浆价回落趋势初显，截至目前针叶浆价格较Q3末已回落24美元/吨，阔叶浆大厂Suzano下调报价至820美元/吨。后续浆价有望随Arauco及UPM产能释放进一步向下，叠加公司产品提价逐步在报表端体现，盈利弹性有望打开。
市场份额：根据Euromonitor数据，2021年洁柔市场份额为6.3%，位居行业第三（维达市场份额9.0%，位居行业第一）。高浆价压力下中小纸厂加速出清，洁柔通过优化内部管理、顺应行业消费升级趋势、把握线上渠道崛起机遇，市占率仍有进一步向上空间。
盈利预测与估值
公司为生活用纸龙头，经营管理有效改善，盈利弹性有望随中期浆价回落及提价和渠道优化释放，持续看好公司长期价值。我们预计2022-2024年公司预计实现营业收入94.74、109.74、120.74亿元，同比增长3.54%、15.83%、10.02%；归母净利润3.75、7.32、10.86亿元，同比-35.46%、95.06%、48.48%，对应PE分别为45X、23X、16X，维持“买入”评级。
风险提示
原材料上行、提价落地不及预期、行业格局恶化、渠道开拓不及预期。
