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奥瑞金(002701)
报告内容摘要:
中国金属包装龙头，umma专注主业发展稳健。公司是我国金属包装行业龙头，截至2021年底，公司拥有三片罐年产能95亿罐、二片罐年产能135亿罐，是国内规模最大的金属制罐企业之一，拥有中国红牛、百威啤酒、青岛啤酒、加多宝、旺旺、可口可乐、飞鹤等优质食饮品牌客户，为其提供三片罐、二片罐金属包装及灌装OEM一体化综合服务。22年1-9月公司实现收入108.64亿元，同比增长1.69%，其中三片罐、二片罐占比分别约五成，归母净利润5.44亿元，同比下降33.85%。单Q3公司收入40.21亿元，同比增长9.72%，归母净利润1.86亿元，同比下降23.4%；Q3毛利率、净利率分别环比提升0.13pct、0.18pct，利润率已触底企稳。
二片罐行业加速整合，供需格局优化，行业拐点渐至。2021年我国金属包装行业规模1384亿元，2019-2021年CAGR为7.5%，其中饮料罐为最大细分品类。从需求端看，三片罐主要用于功能饮料与奶制品包装，供需格局基本稳定；二片罐受益啤酒罐化率提升需求量稳步扩张，根据Euromonitor数据，2021年我国啤酒罐化率约34%，距离美、英、日等60%以上的罐化率仍有提升空间，以啤酒罐化率约60%的假设测算，我国啤酒二片罐的需求增量空间为228亿罐，以2020年我国二片罐需求量约520亿罐为基数，需求量仍有约40%增长空间。从供给端看，当前三片罐CR3、二片罐行业CR4分别达约54%、67%；其中二片罐行业经过2014-2015年产能投放高峰期后开始加速整合出清，逐步形成奥瑞金+中粮包装+波尔、昇兴股份+太平洋制罐、宝钢包装等三大联合主体；当前行业产能投放趋于合理，随着过剩产品逐步被需求消化，行业经营格局持续向好。
红牛案件进展有望驱动估值修复，二片罐格局向好盈利提升可期。公司主要业务三片罐、二片罐营收占比分别约五成，灌装体量较小；毛利润贡献仍以三片罐为主，二片罐盈利有望提升。1）三片罐：饮料罐方面，公司与大客户中国红牛长期稳定合作，三片罐毛利率显著高于同行；9月随着中国红牛和泰国天丝的诉讼进程推进，公司有望迎来估值修复机会。食品罐方面，公司2021年完成澳洲Jamestrong收购，成为新西兰A2奶粉独家供罐商，产品矩阵持续丰富。2）二片罐：公司板块收入受益内生与外延产能布局实现快速增长，随着公司2019年完成波尔亚太收购，切入啤酒客户，公司二片罐产能市占率约达20%，位居第一梯队。目前，公司主要产能布局完毕，随着公司产能利用率提升与行业龙头议价能力提升，叠加近期主要原材料铝锭价格回落，二片罐毛利率具备提升空间。3）灌装：公司灌装业务体量较小，2016-2021年CAGR达11%增速较快，截止2021年公司年产能超20亿罐，为中国红牛、加多宝、战马、元气森林、伊利、可口可乐、东鹏等知名品牌提供包装+灌装一体化解决方案。
盈利预测与投资评级：公司坚守“综合包装整体解决方案提供商”定位，“包装+”战略方向深化，拓展优化自身业务结构，打开客户多元化服务窗口；三片罐稳健发展，二片罐盈利向上，灌装业务一体化服务能力突出强化客户粘性，推广自有品牌快消产品，增强发展新动力。暂不考虑可转债发行影响，我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为6.28亿元、8.12亿元、9.45亿元，分别同比变化-30.6%、29.2%、16.4%，目前股价对应23年PE为15X，首次覆盖给予“买入”评级。
风险因素：客户集中度较高风险，原材料价格大幅上涨风险。
