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依依股份(001206)
宠物卫生护理用品领军者，盈利有望持续修复，首次覆盖给予“买入”评级
国外宠物行业相对成熟，市场稳健扩容，国内宠物行业起步较晚，市场规模呈快速增长态势。依依股份是宠物卫生护理用品行业领军者，主要从事一次性卫生护理用品及无纺布的研产销，其中宠物卫生护理用品2021年收入占比95%以上，宠物尿垫等核心产品质量稳定，客户粘性较强，新增产能打开成长空间。短期伴随原材料价格下行以及产品提价落地，公司盈利能力有望持续修复，我们预计公司2022-2024年归母净利润为1.62/1.95/2.34亿元，对应EPS为1.23/1.48/1.77元，当前股价对应PE为19.8/16.5/13.7倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
竞争优势：产品+客户+成本+产能优势突出
公司具备较强的核心竞争力：（1）产品：20多年的生产经验让公司形成了较完善的产品质量控制体系，通过提升智能化、自动化水平构建成本优势，核心产品单位成本稳定在较低水平；公司加强研发，通过丰富产品种类、升级产品品质来增强客户粘性。（2）客户：公司目前已构建以美日欧大型连锁零售商、专业宠物用品连锁店以及宠物用品网上销售平台为主的客户资源体系，销售模式以ODM/OEM为主，主要客户包含美国PetSmart、沃尔玛、亚马逊、Chewy、日本JAPELL等，客户资源优质，同时海外客户的供应链进入门槛高，公司一旦成为合格供应商后较难被替换，供应链壁垒较高。（3）产能：2020年公司主营产品宠物垫的产能利用率为99%，2021年公司上市后实施募投项目，宠物垫/尿裤分别新增设计产能22.5/2.2亿片，未来新产能逐步释放保障营收增长。（4）成本：公司原材料产业链向上游延伸，自主生产无纺布利于供应链稳定性和成本控制。
成本下行叠加产品提价落地，盈利能力有望持续改善
直接材料成本在主营业务成本占比80%以上，2021/2022H1毛利率分别同比-9.3pct/-7.4pct主因原材料均价增幅较大；2022Q3毛利率环比+2.1pct，净利率环比+2.6pct，伴随后续成本继续下行叠加产品提价落地，盈利有望持续改善。
风险提示：原材料价格大幅波动、人民币汇率大幅波动、大客户订单减少。
