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核心观点:
宏观：全国疫情整体达峰，不同区域与层级分化。全国范围来看，首轮疫情或已在 12 月底达峰， 根据百度指数数据， 12 月 28 日健康问诊指数/疫情搜索指数分别为 0.22/1.40 亿，环比上周持续下降；从区域来看，京津冀、川渝、江浙沪皖等地或率先结束首轮疫情 （春节前），有利于春节出行与消费；从层级来看，一线与二线城市疫情基本达峰，并且拥堵延迟指数反馈人流量正在环比恢复。基于此，我们认为率先达峰的地区有望迎来消费场景修复，建议关注在上述市场销售占比较高的公司/品类。 另一方面， 疫情或导致餐饮业劳动力暂时性短缺，建议关注疫情退坡速度较慢地区的预制菜企业。
白酒： 12 月茅台飞天、五粮液普五等品牌批价企稳回升。 12 月随着防疫政策优化，飞天茅台、五粮液普五批价企稳回升，但考虑到多个地区在元旦与春节进行疫情闯关，预计 23 年春节整体环比改善幅度不大，仍需一段时间消化库存与稳定批价。其中，京津冀、川渝、江浙沪皖等地或在春节前率先结束首轮疫情，届时消费场景与出行交通进一步恢复，有望带动餐饮、送礼、宴请等需求，因此建议关注高端白酒、苏酒、徽酒。
啤酒： 12 月包材价格持续下行， 世界杯动销结构性改善。 需求端， 11 月啤酒产量同比-1.7%，明显高于 10 月同比增速-14.1%，预计主要得益于月底世界杯开幕，动销环比改善叠加渠道提前备货。12 月世界杯落下帷幕，一方面动销环比改善但结构性分化，线上/外卖渠道环比与同比均有较高增长，另一方面营销高端化升级为本届亮点，如燕京啤酒重点推广 U8。成本端，12 月瓦楞纸/LME铝/玻璃价格分别同比-19.6%/-10.9%/-26.3%， 11 月大麦价格同比+32.0%调味品：12 月“零添加”渗透率提升，关注春节备货情况。需求端，11 月酱油/食醋/火锅底料商超销售额分别同比-6.6%/+1.1%/+11.7%， 12 月防疫政策优化但各地疫情相继达峰，预计 C 端动销具备韧性，餐饮需求或仍处于底部弱改善的过程，重点关注春节备货情况，考虑到零添加渗透率提升，预计千禾味业复苏节奏仍领先。 成本端， 12 月大豆价格同比+1.5%，环比高位回落， 白糖价格同比+0.5%，环比略有反弹。
乳制品：12 月春节备货有望推动需求改善，原奶价格仍持续回落。需求端，11 月乳制品产量同比+4.5%，环比略有放缓，主要系 11 月部分地区收紧防疫政策冲击送礼等消费场景，12 月春节备货期前置有望推动需求实现环比改善。成本端，12 月原奶价格同比-4.2%，原奶价格持续处于下行通道。
投资建议： 应结合复苏节奏和弹性作出投资判断，即把握二个维度与三个阶段。1）二个维度：①寻找景气周期+疫后复苏共振的弹性，白酒关注洋河股份、山西汾酒，大众品关注千味央厨、日辰股份、宝立食品、海天味业、燕京啤酒、东鹏饮料、李子园；②重视长期逻辑，关注贵州茅台、五粮液、泸州老窖、伊利股份、天味食品、安井食品。2）三个阶段：①场景率先复苏但受制于疫情波峰，关注餐饮供应链与功能饮料；②疫情波峰后消费场景继续复苏，关注餐饮供应链、高端白酒；③地产财富效应叠加收入改善，关注高端白酒、次高端白酒、啤酒、调味品。
风险提示：需求恢复不及预期；成本涨幅超预期；食品安全问题。
