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洽洽食品(002557)
核心观点
2022年平稳收官，Q4预计符合预期。Q4瓜子保持双位数及以上的增速，韧性凸显；坚果在12月春节备货期间受疫情影响，消费场景略受损。整体来看，预计Q4收入增速落在15-20%。
稳扎稳打经营坚果品类，23年净利率有望抬升至5-8%。1）公司于22年8月将15日装每日坚果从390g切换到345g（单包克重从26g下降到23g），相当于变相提价约13%，目前15日装坚果占比约30%，在成本不变的前提下预计在22H1的基础上可提升坚果业务整体毛利率2-3pct；2）原材料方面，公司在国内种植培育的夏威夷果和碧根果逐步进入收获期，预计10%的坚果原材料可实现国产替代，国产成本相比进口节约20-30%，我们测算可提升坚果业务整体毛利率1-1.6pct（假设坚果原材料占其营业成本的70%）；而且进口的采购成本整体稳中有降。综合来看，23年坚果毛利率有望达到30%以上，净利率从3-5%逐步抬升至5-8%。
对新兴渠道持开放态度，正在稳步推进。22年以零食很忙为代表的新兴零食连锁渠道快速增长，公司对新渠道也持开放态度，目前主要通过经销模式接入了薯片等产品，公司总部正在和零食很忙对接，后续计划推出定制款瓜子产品切入该渠道，预计该渠道的年化产出可达亿元以上。此外公司和蜜雪冰城、海底捞、华莱士等也合作了定制化产品，目前体量在千万以上。
海外和电商业务不乏亮点。1）海外业务占比接近10%，22H1下滑19%，随着东南亚疫情影响慢慢消除，旅游人数回暖，22Q3已经开始恢复增长。2）电商渠道占比10%左右，22Q4实现盈利，主要源自产品的结构优化，高毛利率产品占比逐步提升。
新一轮瓜子采购成本稳中有升，均值回归角度来看23年采购成本回落空间较大。目前葵花籽种植面积、产量都比较稳定；土地租金、人工、种子、肥料等成本存在温和上涨的趋势，天气对种植质量影响较大。葵花籽采购成本已经连续两年上涨，从均值回归角度来看，23年及以后的采购成本存在较大的回落空间。
投资建议：我们预计公司2022-2024年实现营业总收入68.84/78.91/88.60亿元，归母净利润10.39/1/11.81/14.67亿元，对应PE分别为24.20/21.28/17.13倍（按照2023年1月5日收盘价计算），首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：原材料成本波动；疫后坚果需求修复不及预期；渠道推广不及预期。
