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核心结论：过去2年压制股市的主要利空（疫情、房地产、人民币汇率、美联储加息）在2022年10月开始已经有所反转。我们认为之所以指数过去2个月涨幅比较慢，或是受到了熊市惯性的影响，这一影响类似2012年11月和2018年12月，影响一旦过去，股市有望进一步加速上涨。对比A股和美股的熊转牛第一波上涨，如果是指数跌幅不超过30%的小级别熊市，一旦熊市结束，指数可能在第一波上涨中，就修复过去1年熊市的大部分跌幅，类似的案例可以参考2012年12月和2019年Q1，而且上涨的幅度，主要取决于市场预期改善的强度，而不是经济高频指标改善的力度。2019年Q1，经济指标的改善力度和广度都小于2012年12月，但这并没有影响2019年Q1的涨幅。
（1）反转已经开启，之前上涨慢或是因为熊市的惯性。过去2年压制股市的主要利空（疫情、房地产、人民币汇率、美联储加息）在2022年10月开始已经有所反转。我们认为之所以指数过去2个月涨幅比较慢，或是受到了熊市惯性的影响，这一影响类似2012年11月和2018年12月，影响一旦过去，股市有望进一步加速上涨。
（2）熊转牛第一波上涨的高度：可能会修复之前一年熊市中的大部分跌幅。投资者对股市处在底部区域正在形成共识，但是对股市上涨的速度和幅度有很大的分歧。以2008年以来，A股历次熊市结束后第一波上涨的幅度来看，一般能收复之前一年熊市最大跌幅的40-100%。如果是对比估值处在低位，之前一年熊市跌幅不超过30%的熊市，那么可以类比的案例主要是2012年12月和2019年Q1的上涨，两次上涨均收复了之前1年熊市的大部分跌幅。我们认为，这一情况在2023年Q1可能会重演。而且我们认为，这个修复的幅度，和经济基本面改善的幅度关系不大。我们以国内经济周期中最重要的指标之一房地产销售为例，对比熊转牛的第一波上涨和房地产销售的关系，能够看到2008年底、2018年底，股市底部领先地产销售底部，2012年底、2016年Q1，股市底部滞后房地产销售。房地产销售2019年Q1几乎没有改善，但这也不影响股市第一波上涨的幅度。
（3）美股熊市结束后第一波上涨，也能收复熊市的大部分跌幅。A股的经验告诉我们，如果是大级别熊市（指数跌幅30%以上），则股市修复熊市跌幅的时间可能会比较久，但如果是小级别熊市，指数可能会在熊转牛第一波直接收复过去1年熊市的大部分跌幅。这一经验其实在美股也是存在的，甚至比A股更强。比如2008年美股的大熊市结束后，第一波上涨修复了熊市一半的跌幅。而如果是2011和2016年这种小级别的熊市，熊市结束后的第一波上涨，指数可能就已经创新高了。
风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。
