投资要点：
【资料图】
回顾历史，2005年以来国内PMI触底回升的情形可分为两类，一是突发事件冲击结束后的V型反转，例如2008年和2020年，与当前的可比性较低；二是经济磨底复苏阶段的企稳回升，例如2011年至2012年、2015年至2016年、2018年至2019年，与当前情形较为类似。
在经济磨底复苏的情形下，PMI多存在二次探底的现象，伴随第二个底部的确认A股市场多将企稳回升，且回升行情的持续性与PMI表现正相关。
市场风格层面，在2012年8月、2016年2月、2019年2月PMI二次触底前后，市场风格均出现了“先大盘后小盘、先价值后成长”的轮动，从中期维度来看，在弱复苏环境下小盘成长风格具备更高胜率，反之，大盘价值风格延续性更强。
受疫情影响，2021年以来PMI已三次探底，当前国内经济正逐步迈向复苏，后续PMI指数大概率将触底回升，但受海外经济下行等因素影响，本轮经济总量复苏力度或将偏弱。
市场方面，当前市场对于国内经济企稳复苏的趋势已形成预期，疫情政策的转向或已导致大盘价值板块估值修复行情提前演绎，后续市场风格有望向小盘成长转向，经济成色将为影响行情持续性的关键。全年维度来看，参考2013年与2019年，在弱复苏背景下市场大概率为结构市，成长风格均表现占优，建议关注双创板块的投资机会。
1、回顾历史，2005年以来国内制造业PMI（本文PMI均指制造业PMI）触底回升的情形可分为两类，一是突发事件冲击结束后的V型反转，例如2008年和2020年，与当前的可比性较低；二是经济磨底复苏阶段的企稳回升，例如2011年至2012年、2015年至2016年、2018年至2019年，与当前情形较为类似。PMI指数在经济磨底复苏阶段的企稳回升，或受海内外需求变化影响，或为政策的逆周期调节导致。此类PMI的底部分别发生于2011年11月、2012年8月、2015年1月、2016年2月、2018年2月、2019年2月、2021年10月、2022年4月，分别位于2011年至2012年、2015年至2016年、2018年至2019年以及2021年以来的四轮经济由下行至企稳的周期中。
2、在经济磨底复苏的情形下，PMI多存在二次探底的现象，伴随第二个底部的确认A股市场多将企稳回升，且回升行情的持续性与PMI表现正相关。具体来看，2012年8月、2016年2月以及2019年2月均为经济下行阶段中PMI二次触底的时点，其中2012年Q4市场先磨底再回升，2016年Q1与2019年Q1全A指数均由跌转升。PMI的二次探底回升改善了市场对于经济的预期，是市场企稳回升的重要因素之一。与此同时，三轮市场回升的持续性亦与PMI表现正相关。2013年与2019年PMI回升斜率较缓且过程曲折，市场回升行情的持续时间均为一个季度左右，2016年至2017年，国内经济复苏动能较强，在PMI持续回升的背景下，A股市场亦迎来了持续性的修复。
3、市场风格层面，在2012年8月、2016年2月、2019年2月PMI二次触底前后，市场风格均出现了“先大盘后小盘、先价值后成长”的轮动，从中期维度来看，在弱复苏环境下小盘成长风格具备更高胜率，反之，大盘价值风格延续性更强。从短期维度来看，在经济复苏初期，市场的探底回升多为估值修复驱动，受益于市场经济预期的改善，前期在经济下行阶段估值受损的大盘价值板块通常率先反弹，并带动指数的回升，例如2012年12月、2016年2月和2019年1月。随后，伴随经济数据的验证以及市场风险偏好的回升，小盘与成长板块将接力上涨，例如2013年1月、2016年3至4月和2019年2至3月。从中期维度来看，虽然在经济复苏阶段市场整体下行风险较小，但是经济复苏的强弱对于市场风格仍有较明显的影响。在弱复苏环境下，例如2013年与2019年，小盘成长风格胜率较高，在经济增长动能较强的时期，例如2016至2017年，大盘价值风格延续性更强。
4、受疫情影响，2021年以来PMI已三次探底，当前国内经济正逐步迈向复苏，后续PMI指数大概率将触底回升，但受海外经济下行等因素影响，本轮经济总量复苏力度或将偏弱。2021年以来，在疫情反复、地产疲弱等因素的影响下，国内PMI指数分别在2021年6月至10月、2022年2月至4月以及9月至12月经历了三轮下行。现阶段，伴随防疫政策的放开以及稳地产措施的持续出台，国内经济正逐步迈向复苏，后续PMI指数大概率将触底回升。但受制于海外激进加息后欧美经济的下行压力，以及疫情影响下居民消费、投资信心的回落，本轮经济复苏力度或将偏弱，与2013年Q1以及2019年Q1的情形或较为相似。
5、市场风格方面，当前市场对于国内经济企稳复苏的趋势已形成预期，疫情政策的转向或已导致大盘价值板块估值修复行情提前演绎，我们认为今年一季度市场风格有望向小盘成长转向，后续经济成色是影响回升行情持续性的关键因素。全年维度来看，参考2013年与2019年，在弱复苏背景下市场大概率为结构市，成长风格均表现占优，建议关注双创板块的投资机会。
风险提示： 全球疫情反复、海外通胀超预期、美联储继续鹰派、地缘政治扰动加剧、产业政策推进速度不及预期、比较研究的局限性、历史数据仅供参考、重点关注公司业绩不达预期风险等。
