喜悦智行(301198)
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投资要点
可循环塑料包装龙头， 财务表现稳健
公司是一家专业提供定制化可循环塑料包装整体解决方案的服务商， 通过销售可循环包装、提供租赁及运营服务实现收入。自 2011 年起，公司将定制化可循环塑料包装在国内汽车及汽车零部件行业中进行推广， 成为国内较早进入该行业的定制化可循环塑料包装企业之一， 具备较强的产品设计能力， 与大众汽车、特斯拉等品牌客户建立了良好的合作关系 。 公 司 2014-2021 营 收 / 归 母 净 利 润 CAGR 为14.58%/33.67%； 2022 年 Q3 单季度营收/归母净利润为 1.32亿/0.20 亿元，同比增长 41.1%/21.5%， 流动比率/现金比率为 4.53x/2.66x， 财务表现稳健。 近年来由于疫情影响，下游客户公司均存在不同程度停工停产的情况； 随着疫情的放开和下游行业的复苏， 2023 年公司业绩有望复苏。
政策驱动行业快速发展， 可循环塑料市场空间巨大
公司所处行业是可循环包装行业，属于快速发展的蓝海行业。 公司可循环包装作为“绿色包装”， 行业受到国家重点支持。 自 2016 年至今，如《“十四五”循环经济发展规划》 、 《关于加快推动制造服务业高质量发展的意见发改产业（2021） 372 号》 等相关法律、法规和政策陆续出台，对公司持续经营和快速成长具有积极意义。
可循环包装市场快速成长，市场空间巨大。 （1） 可循环塑料包装市场规模大，渗透率有望持续提升。 根据《上海包装》预测，我国塑料包装市场规模将快速增长，塑料包装行业工业产值预计 2023 年将达到 5170 亿元，可循环包装行业市场预计 2023 年达到 485.07 亿元人民币， 2023 年可循环包装渗透率不足 10%， 提升空间巨大。 （2） 对其他材料的替代+应用领域增加，可循环塑料市场持续扩大。 塑料包装产品具有良好的承载能力、防护功能和实用功能，同时满足环保、经久耐用的要求， 在更多高端制造行业逐步形成对纸张、木材与金属等传统包装材料的替代。在零部件制造与装配企业、电子及计算机制造与装配企业、食品饮料制造与流通企业等领域，采用塑料包装的企业不断增加，塑料包装的应用范围不断扩大。
租赁模式快速发展， 盈利能力和客户粘性有望提升
公司快速推广租赁运营模式， 相关业务迅速发展。 在租赁模式中，公司将可循环包装出租给客户公司，在客户使用完毕后收回，期间为客户提供仓储分拣、清洁维护、物流配送、空箱回收和规划统筹等配套服务。公司为客户的可循环包装租赁合同一般 3 年为一个周期， 相比于销售模式的“一锤子买卖”，租赁模式能够确保持续盈利的能力， 在项目的前期部分的收入能够覆盖成本，后期的收入将为纯利润。 同时，相比于传统的销售模式仅仅提供可循环包装产品， 租赁模式提供了物流、仓储管理等服务， 能够提升公司的营收水平；还能够让客户更好地养成使用可循环包装的消费者习惯，从而增加客户黏性和提升产品渗透率。 另一方面， 从会计角度来说，租赁模式可以帮助客户降低一次性的成本支出， 传统的一次性销售模式中，客户公司购买的可循环包装为“资产”，而在租赁模式中，为使用可循环包装的支出直接计入营业成本，从而帮助客户公司达到轻资产化的目的。 公司未来租赁业务模式的营收及其占比都将进一步增加， 预计 2022年有望达到 26%， 且有持续提升的趋势。 总体来说，我们认为租赁模式具有高毛利、高粘性、提渗透的特点。
与特斯拉深度合作持续受益， 获项目定点成长空间打开
与特斯拉深度合作，特斯拉大幅降价促销量，公司或持续受益。 公司自 2019 年起与特斯拉合作，为其提供新能源汽车电池周转箱类产品， 特斯拉系公司重要合作客户， 2021 年公司对 特 斯 拉 的 销 售 额 为 1.06 亿 元 ， 占 年 度 销 售 总 额 的29.15%。 根据财联社 1 月 6 日消息，近期特斯拉国产车型降价，最大降幅逾 13%， 此举有望提升国产车型销量； 公司作为特斯拉的可循环包装供应商，有望持续受益。
公司于 2022 年 12 月获新能源汽车电池模组循环包装项目定点， 凸显公司扩展下游客户的能力。 项目预计从 2023 年 1 月开始，项目生命周期 1 年，预计生命周期总金额为 0.8 亿-1亿元，占 2021 年营收 22.1%-27.6%。 除汽车及新能源电池产业外，公司目前正在大力拓展家电行业， 并在服装鞋帽、果蔬生鲜、快递物流等行业也进行了一定的布局。我们认为，公司依托产品租赁模式， 有望持续扩大下游市场，多点开花，成长空间可观。
盈利预测
预测公司 2022-2024 年收入分别为 4.60、 6.96、 9.64 亿元，EPS 分别为 0.68、 1.07、 1.46 元，当前股价对应 PE 分别为37.1、 23.5、 17.2 倍，给予“买入”投资评级。
风险提示
（1）可循环包装市场发展不及预期；（2） 公司租赁模式业务发展不及预期；（3）原材料价格超预期上涨；（4）订单情况不及预期；（5）与特斯拉合作不及预期等。
