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政策+市场双向驱动，换电模式乘风而起。换电模式通过换电站对大量电池进行集中储存、集中充电，于站内为新能源汽车提供电池更换服务，集电池的充电、物流调配及换电服务于一体，与充电共同构成新能源汽车的补能方式。“双碳”目标下，我国新能源汽车产销持续创新高，渗透率快速提升，2022年11月单月渗透率提升至33.78%。自2020年起，我国发布各项政策大力推进换电模式建设。2021年10月，工信部在全国11个城市启动新能源汽车换电模式应用试点工作。目前，中国新能源汽车的补能方式以充电为主，尽管我国车桩比持续降低，但由于充电时间较长，家用充电桩“最后一公里”问题难以解决，冬季续航里程缩水，充电桩分布不均匀等一系列问题的存在，新能源汽车用户的里程和充电焦虑仍较为严重，各车企陆续布局换电业务，推出换电版车型。
换电模式优势明显，ToB市场步入商业化提速期。与充电模式相比，换电具有补能效率高、助力电网削峰填谷、降低购车成本等优势。现阶段，换电模式主要痛点在于电池规格和换电标准尚未统一，对换电模式的推广造成阻碍，难以形成规模效应。目前C端市场仍处于前期投入阶段，B端市场发展较快，特别是换电重卡已步入发展快车道。2022年前11月，换电重卡累计销量9082辆，同比大涨265.03%，在新能源重卡中占比达到47.03%。主要原因在于：1）双碳目标下，重卡电动化势在必行，换电是其中的重要途径；2）换电应用场景适配性强，易于形成规模效应，经济性凸显利好产业链各环节，助推商业化进程加速。
四类玩家争相入局，百亿设备市场爆发在即。我国布局换电站的玩家主要可以分为四类，即以北汽、吉利、蔚来为代表的主机厂，以奥动新能源、协鑫能科为代表的第三方运营商，以宁德时代为代表的动力电池企业和以中石化、中石油、国电投为代表的能源央企。根据主要换电站建设企业的布局规划，预计2022年我国将建成换电站超3000座，到2025年建成换电站超30000座。我们预计，到2025年换电市场空间将超过600亿元。目前换电设备供应商以提供换电站整站为主，主要设备商包括瀚川智能、博众精工、山东威达、科大智能等企业，通过硬件+软件相结合的综合实力构筑行业壁垒。
投资建议：政策推动叠加各方玩家争相布局，换电市场快速发展，设备市场打开600亿空间，前景广阔。我们认为兼具较强硬实力（产品技术水平、安全性、可靠性）和软实力（批量化生产交付、绑定下游大客户能力）的设备企业将充分受益，推荐标的瀚川智能，建议关注博众精工、山东威达等。
风险提示：政策变化、市场竞争加剧、原材料价格上涨、新能源汽车渗透率不及预期、换电车型推广不及预期等。
