瓷砖行业经历两年困境，产能加速出清，行业集中度进一步提升，龙头企业受益。政策助力催化竣工改善，行业迎来困境反转，龙头企业“剩者为王”。行业上市公司充分计提减值，优化内部治理，2023年有望表现出业绩弹性。支撑评级的要点
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瓷砖是比较典型的消费建材。建筑陶瓷是用于建筑饰面或构件的陶瓷制品，主要是指陶瓷墙砖与地砖。建筑陶瓷具备强后周期消费建材属性，多SKU，兼具装饰与功能属性。建陶行业规模性仍然较弱，过去容易形成“地头蛇”效应，但随着龙头企业营销增加，品牌属性逐渐增强；瓷砖行业库存占比高、运输半径相对较短，应收账款及存货周转问题比较重要。瓷砖作为铺面材料，在我国的装修铺面材料中占据重要的地位。
行业经历高速发展到回落期，仍呈现“大行业小企业”格局。21世纪以来，我国建筑陶瓷行业经历三大发展阶段。1999-2012年，瓷砖产量由15.5亿平方米增长至89.9亿平方米，增长较快。2013-2017年，瓷砖产量经历高位盘整阶段，产量总体波动不大。2018-2022年，随着地产总体承压，瓷砖产量也逐渐下滑。以建筑卫生陶瓷行业协会披露的2021年瓷砖产量88.63亿平，单平价格40元左右测算，瓷砖行业市场空间超过3500亿元，而行业内尚无年营收超过100亿元的企业，行业集中度提升空间仍然较为广阔。
困境演绎极致的行业出清，行业龙头“剩者为王”。瓷砖行业自2018年后已进入产能出清时代。2022年地产下行、成本上升、环保政策加码以及转产锂电渣的机会进一步加速了行业产能出清的节奏。2022年11月，工信部、发改委、生态环境部和住建部四部门联合发布《建材行业碳达峰实施方案》，《方案》将陶瓷作为与水泥、玻璃同样重要的重点能耗及碳排放强度降低的产品，预计行业碳管理进一步加强，也会加速中小落后产能出清节奏，行业集中度有望进一步提升。
政策助力，2023年或是回暖转折期。2022年11月，政策端“三箭齐发”助力保交楼，政策分别从信贷、债券、股权融资甚至是内保外贷等多种角度放宽地产融资，且政策强调融资资金应当优先用于保交楼项目，不得用于拿新地、开新楼盘，地产竣工有望加速修复。近几周玻璃库存连续下降，或预示着竣工修复已然启动。瓷砖作为强竣工产品有望深度受益于政策对地产融资的放松，且企业资产负债表改善空间或已出现。
龙头充分计提减值释放风险，轻装上阵业绩弹性较大。三家已上市瓷砖企业均已对地产应收账款进行了专项计提。截止2022年中报，东鹏控股、蒙娜丽莎、帝欧家居分别对地产应收账款以82.59%、58.08%、44.92%的比例进行单项减值。地产融资宽松后，进一步计提减值的空间较小，甚至不排除冲回可能。瓷砖龙头轻装上阵，2023年有望显现业绩弹性。
毛利率已现逐季改善，费用控制优秀的企业弹性或更大。2022年以来，多家陶瓷企业在高压下上调产品价格，蒙娜丽莎与东鹏控股的毛利率已逐季改善。同时，蒙娜丽莎通过内部治理加强费用控制，费用率进一步降低，预计2023年能够体现更强的业绩弹性。
估值
推荐C端渠道布局优秀、服务推广较好、产品创新节奏较快的东鹏控股；以及费用率降低、内部治理改善、岩板创新走在前列的蒙娜丽莎。
评级面临的主要风险
产能出清不及预期/僵尸产线再生产，政策传导不及预期，地产竣工修复不及预期，成本进一步上涨。
